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安防行业深度报告:规模效应和品牌溢价

投资亮点:

市场对于安防行业一直存在三个疑问:1、安防行业还有空间吗? 是否受经济波动影响? 2、两家公司的高毛利率和高净利润率是否会降低? 3、是否有长期增长逻辑? 我们从行业竞争逻辑和增长逻辑两个角度阐述观点,从而解答投资者对利润率和增长问题的担忧。

“规模效应”和“品牌溢价”是行业竞争的逻辑。

通过对安防行业的深入研究,我们发现海康威视和大华与三一重工和中联重科、格力电器和美的电器的发展逻辑类似,即行业双寡头垄断,发展逻辑行业的。 决定规模效应和品牌溢价。 是否有2000人的研发团队,是规模效应的体现之一。 经过与TI的沟通,我们发现海康威视和大华占据了其采购量的95%,可见其在中高端领域的绝对竞争地位以及对芯片的影响力。 对于制造商来说,客户规模是影响成本的关键因素。 因此,海康威视大华的采购价格是其他厂商的一半,这是规模效应的第二个体现。 从下游客户角度来看,在一个以政府采购为主、高度重视安全的行业,品牌非常重要,拥有强大的销​​售网络也非常重要。 因此,规模效应和品牌溢价的分析可以很好地解释安防行业高集中度、高利润率的长期格局。

“高清智能”和“安全运营”是行业持续增长的逻辑。

高清化、智能化的发展,提升了性能预期。 通过我们对产业链上下游的研究,明年高清化将成为一个明显的趋势。 高清摄像机占比将大幅提升,带动DVR向NVR的升级。 智能化将是未来3-5年的趋势。 高清的意义在于通过带动DVR到NVR的升级,提升前端产值,带动后端产值。 智能化的意义在于提升产业链价值,从被动的图像输入到根据输入图像进行处理和反馈(大华股份的再融资也是以智能监控为中心),提升产业链的地位行业上游制造商。

安全运营业务提高了长期估值水平。 在消费电子领域,我们强调垂直整合。 苹果和三星的成功在于垂直整合的方向。 安防行业最大的优势在于不断的技术创新。 我们相信,未来掌握上游的厂商将能够更好地向下游进行垂直整合和延伸。 以智能监控为例,未来智能监控的技术创新必须依赖于前端摄像头和DVR设备的创新。 因此,海康威视和大华可以依托上游技术向下游延伸产业链。 销售产品和设备的公司与销售服务的公司享有不同的估值水平。 安全运营业务的扩张将提升两家公司的估值。

从需求角度看,安防行业受经济周期影响较小; 从产业链价值看,前端是后端的3倍,高清摄像机是标清摄像机的3倍,智能化是高清的2倍,安防系统和运营是其3倍安防设备的发展,这是安防行业未来的价值增长逻辑,而“规模效应”和“品牌溢价”是海康威视、大华抢占“智能高清”和“安防运营”商机的根本。

估值和建议:

从上游设备到下游应用,安防产业链共有近20家上市公司。 我们确定了两个核心选择标准。 第一是是否掌握上游核心设备,第二是是否是领先者。 在此标准下,我们最看好海康威视和大华股份。 从产业链分工来看,它们创造价值的环节在于“操作系统”而不是“系统集成”。 参考消费电子行业的经验,这是决定其长期投资价值的根本因素。

海康威视(002415),我们预计2011年、2012年EPS分别为1.51、2.12元,对应动态市盈率为28倍、20倍,首次给予“推荐”推荐;

大华股份(002236),我们预计2011年、2012年EPS分别为1.40元和2.29元,对应动态市盈率33倍和20倍,首次给予“推荐”评级。

风险:政府采购短期下降。

(具体内容请见附件)

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